「钢铁」本是同根生相煎何太急：广州九恒恶战广东天元IPO背后

本是同根生相煎何太急，讲的是兄弟之间不要太过分，而在相距不到100公里的地方，有2家包装印刷公司广东九恒和广东天元正上演的故事却大有兄弟阋墙同室操戈的味道。

他们都是做快递包装的，金主爸爸同样是顺丰等四通一达，他们几乎同时申报了A股IPO正抢谁能成为快递物料第一股，更有意思的是，广东天元的老大以前是广洲九恒的老大。

不过，凌通社看了一下这二家公司的IPO说明书，觉得这2家公司“烂”的一样的半斤八两，作为顺丰等四通一达的快递包装的供应商，被压榨之下利润率极低而且应收款多多，这两家公司除了苦涩的血战眼泪，单独IPO完全没有必要，凌通社建议先合讨回顺丰的巨量应收款，提高议价能力再申报。尤其是这二家公司都有见不得人的故事，九恒对赌失败，天元的老大以前还是九恒的老大。

事实上，自从顺丰借壳上市以来，快递黄金时代已经结束，这从顺丰的股价就可以清楚地看出，所以作为快递下游的公司日子也不会好过。IPO的目的是发展而不是扶贫，这些公司上市-套现-留下一些烂股票没有任何意义。

相距100公里的两家公司抢快递物料第一股

金主爸爸雷同：顺丰中国邮政韵达

世界上大概找不出有同样的金主爸爸做的业务一样的公司了，这二家公司做的产品几乎一样，不过就是二家投行把报告的编的不一样，比如同样就是一个快递单子，在东兴证券编写的广州九恒IPO说明书中叫做电子面单，而在国泰君安编写的广东天元的IPO说明书中叫电子标签，鬼知道这二家号称是中国快递包装标准制定者的公司用这些忽悠我们这些老百姓有什么意思，不过这倒是反映出这个行业的现实，就是很烂。

说到烂，就是这样一个快递包装行业，这2家公司居然都还是高新技术企业，中国高新企业标准之漂浮大概在此能够充分体现。

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天元主要客户

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九恒主要客户

典型的劳动密集型企业：利润率低

这二家企业是典型的劳动密集型低技术企业，2019年底，九恒总资产14.7亿，其中6.5亿是负债，天元9.9亿总资产2.46亿是负债，九恒15亿营业收入利润只有6054万，天元10亿营业额利润只有8065万。

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九恒

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天元

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九恒

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天元

被上游压榨 顺丰快递等是那摩温

作为顺丰等快递公司的下游企业，这二家公司受到的压榨可以从应收款和单价比较可以看出来。九恒的利润这么少，应收款却有4.65亿，天元也有1.73亿。

几大快递公司成为公司的主要金主爸爸之后，公司的议价能力却越来越差。尤其是九恒对于几大公司的依懒性比天元还大，在天元的IPO说明书中专门说到这集中度很头痛，所以通过其他办法开发了一些新用户。

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九恒应收款4.65亿

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天元应收款1.73亿

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九恒应收款前5

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天元应收款前5

恶性竞争：价格不断下跌

一般情况下，顺丰等快递公司都是通过招标等形式采购，除了应收款之外，价格是最重要的因素，因为产品雷同，这些产品竞争的价格越来越低，二家公司的IPO说明书显示，2019年和2018年度相比，主要产品几个都跌了10个百分点以上。

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九恒产品的价格变化

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天元的价格变化

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九恒天元的价格对比

员工工资低 向扶贫开发公司借款

九恒的IPO说明书显示，其一般工人的薪水只有6.83万也就是每月5700元，这个是包括了各种金的，到手的恐怕比这个少很多。这其实得益于九恒的主要生产基地字贫困地区。反过来说，假如九恒不在低工资地区开工，恐怕其利润就更加难看。有意思的是，九恒的流动资金一直出问题的时候，是所在地区的扶贫开发公司给的借款，“报告期内，一年内到期的长期借款主要为子公司江华九恒向江华瑶族自治县神州瑶都扶贫开发有限公司的长期借款”

天元这边，按照其1,172应付职工薪酬 7,936,306.80计算，年薪就是7万出头，普通员工的薪水员工更低。

毫无信用：九恒曾经对赌失败 然后来A股就不赌了

九恒业绩只差，差到融资以后对赌就失败了。IPO说明书坦白，在上市之前的融资之中，存在对赌条款，其中包括了业绩的对赌以及上市时间的对赌，而公司实际控制人孙云立在对赌中失败，按协定必须补偿。可是IPO说明书又说，后来他们又不要执行对赌条款了。

各位都和凌通社一样明白，这些所谓投资者不要对赌胜利的果实的原因是觉得很快就能在A股割韭菜了，问题是，一家如此不讲信用的公司能够在股市走多远呢？

外部投资者增资公司时存在业绩对赌等特殊条款根据广发信德、宁波约拿、王力群与沈云立、公司签署的涉及业绩对赌等特殊条款的协议相关约定，公司2016年、2017年、2018年和2019年经审计的扣除非经常性损益后净利润分别不低于6,500.00万元、10,000.00万元、12,000.00万元和14,400.00万元，若公司2016年度实际净利润低于当年承诺净利润即6,500.00万元，或者公司2017年、2018年和2019年任一年度实际净利润低于当年承诺净利润的90.00%，则沈云立需向广发信德、宁波约拿、王力群进行股权补偿，公司为沈云立的补偿义务承担连带保证责任。因公司2016年、2017年和2018年经审计的扣除非经常性损益后净利润分别为6,886.91万元、5,955.64万元、7,779.41万元。为此，公司2017年和2018年实际净利润低于当年承诺净利润的85.00%，已触发业绩对赌补偿条款。若本次增资按公司2017年扣除非经常性损益后实际净利润5,955.64万元，以增资前每股收益的12倍作为定价依据，或广发信德、宁波约拿、王力群选择现金补偿，在扣除2017年度现金补偿的情况下，则其增资价格为13.06元/出资额

天元的老大曾经是九恒的老大

天元的老大周孝伟在2010年之前是九恒的老大，听起来有点奇怪，但确实是白纸黑字的事实。

对于这样的事实情况，奇怪的是在九恒IPO说明书中没有明确的说明中只有”股东个人独立发展需求，周孝伟从公司离职”这么几个字，到是在天元的IPO说明书中做了比较详细的说明。不过对于当初净资产退出等是否合乎逻辑，各位大可以自己判断。

尤其是一个花开两支的公司是否适合单独上市，需要监管机构的判断。凌通社个人觉得不适合。

公司实际控制人曾投资九恒条码的情况

1、周孝伟转让九恒条码出资的原因周孝伟转让九恒条码出资的原因主要为：股权转让前，周孝伟与沈云立在九恒条码的出资比例均为46%，两位股东拥有相同的持股比例，容易导致九恒条码的控制权不稳定，不利于企业的进一步发展壮大；同时，周孝伟和沈云立均希望双方能独立发展事业，实现各自的经营理念和目标。基于上述原因，经双方友好协商，周孝伟决定将其持有的九恒条码全部出资份额转让给沈云立，并辞去在九恒条码的全部任职。2010年9月10日，周孝伟与沈云立签订股权转让协议，将其持有的九恒条码全部股权以1,500万元（1.63元/股）转让给沈云立。本次股权转让后，周孝伟辞去在九恒条码的全部任职，双方不存在任何纠纷或潜在纠纷。自2010年9月至今，周孝伟未直接或间接持有九恒条码股权或其他任何财产性权益，股权转让行为真实有效，不存在股份代持、回购安排或其他相关利益约定。根据九恒条码披露的《招股说明书（申报稿）》，2016年至2018年期间，九恒条码不存在重大违法违规行为。

现在都要钱 建设项目也是产能过剩项目

正如二个IPO说明书中所说，目前的快递物料行业普遍规模小，散而乱，但凌通社觉得，这样标准的劳动密集型企业，就是买几台印刷机的行业可能更适合中小企业，没必要搞的很大，事实上，从他们这次的融资项目看，根本没投资的必要。凌通社觉得不如二家先合并，要会几亿的应收款就可以了。合并之后是否需要融资上市就再说了。

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九恒

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天元